Nếu vỡ nợ trái phiếu doanh nghiệp, nên cho phá sản hay quốc hữu hóa?

Báo chí và giới chuyên gia kinh tế bàn nhiều về mức độ nguy hiểm của thực trạng thị trường trái phiếu. Hệ quả của nó không chỉ là mặt bằng lãi suất tăng lên mà còn là dòng chảy tín dụng dừng lại.

Trái phiếu doanh nghiệp phần lớn được đảm bảo bằng tài sản và vấn đề nằm ở tài sản không hoạt động, không thanh khoản, hoặc tài sản kém chất lượng. Những điều này lại có nguồn gốc từ quá trình “bơm tiền” rồi “hút tiền” - nhưng không có nghĩa là chính sách tiền tệ có lỗi.

Như vậy, nếu dịch chuyển tình trạng hiện tại tới một giai đoạn bơm tiền trong tương lai, thì mọi việc có khi lại “bình thường” - tài sản xấu vẫn được che đậy nhưng đồng thời cũng có những tài sản tốt có thể lại hồi sinh.

Câu chuyện trái phiếu là câu chuyện dòng tiền. Họ có thể không thiếu tài sản, nhưng họ thiếu tiền. Giải pháp cứu chữa (chứ không phải chiến lược phát triển lâu dài) chắc chắn phải là: Cho họ tiền ngay.

Cho tiền ngay thì tiền từ đâu? Nó chỉ có thể từ “nguồn lực trong dân” hoặc từ “chính phủ”.

Nếu là nguồn lực trong dân, nó sẽ được cấu trúc quá các trung gian tài chính như các quỹ đầu tư trái phiếu hay qua ngân hàng. Điều này khó, người dân sợ rồi. Mà kể cả không sợ thì họ cũng không tin. Đó là chỗ khó.

Bên cạnh đó, nếu ép ngân hàng mua, thì chính sách tiền tệ (tín dụng) lại bị đụng, mục tiêu “ổn định” lạm phát lại đụng. Đó là chưa kể tới việc làm qua ngân hàng mà dân không tin nữa thì lại dẫn tới tình trạng tháo chạy (bank run) thì lại mệt, hỏng cả hệ thống ngân hàng.

Nếu là nguồn lực chính phủ, chúng ta lại có một VAMC nữa, cho trái phiếu doanh nghiệp. Bản chất thì thực ra câu chuyện VAMC cũng bắt đầu từ ngân hàng cứu trước (tức là tiền từ dân) để rồi chính phủ phải cứu các ngân hàng (VAMC).

Dù là tiền của ai, với “người trả nợ” thì bản chất là quá trình “đảo nợ” và tất nhiên phải chấp nhận bị “vặt lông” (hair cut – giảm giá). Nhưng quan trọng hơn, cuối cùng thì những ông chủ doanh nghiệp – những người nợ đó được cứu.

Câu hỏi quan trọng cần đặt ra: Có cứu không? Nên cứu. Nhưng không phải là cứu doanh nghiệp và những ông chủ doanh nghiệp, mà cứu hệ thống tài chính và nền kinh tế.

Giải pháp tiền từ dân sẽ làm tình hình thêm trầm trọng. Giải pháp tiền chính phủ cũng đã từng làm - VAMC, nhưng giờ câu chuyện lại lặp lại. Nghĩa là, nếu lại cứu thì 10 năm nữa có thể lại phải cứu tiếp vì họ biết sẽ được cứu.

Vậy cứu bằng cách nào? Thường con người ngại nói điều tiêu cực, tìm cách trung hòa nên thường lòng vòng luẩn quẩn khó thoát ra. Nhưng trong bối cảnh xấu thì tiêu cực có thể lại là tốt. Phải mạnh tay: “Phá sản” hoặc “quốc hữu hóa” (doanh nghiệp hoặc tài sản).

Phá sản gắn liền với xử lý tài sản. Phá sản cho phép tài sản được gom lạị rồi bán đi trả nợ, trong khi những tài sản đó có thể sẽ hoạt động tốt khi thuộc sở hữu những người chủ mới.

Quốc hữu hóa phải là bước trước khi cân nhắc lựa chọn tiền trong dân hay tiền từ chính phủ bởi nó giúp khôi phục lại niềm tin đã mất về khả năng của chủ nợ - nền tảng để dòng chảy tín dụng trở lại.

Nếu cổ phần hóa/tư nhân hóa từng được coi là để làm cho các doanh nghiệp nhà nước hiệu quả hơn, thì hoàn toàn có thể làm ngược lại - quốc hữu hóa các doanh nghiệp tư nhân làm ăn kém có nguy hại tới sự an toàn tài chính quốc gia. Tất nhiên, sau này quá trình cổ phần hóa/tư nhân hóa vẫn có thể lặp lại.