Khác với hầu hết các nước trên thế giới, chính sách tiền tệ của Việt Nam trong giai đoạn 10 năm qua vẫn là đa mục tiêu. Bên cạnh kiểm soát lạm phát và ổn định giá trị tiền đồng, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đôi khi phải gánh thêm mục tiêu hỗ trợ tăng trưởng thông qua các kênh thúc đẩy hoặc định hướng tín dụng và hỗ trợ lãi suất, hay thậm chí là “hỗ trợ” cho chính sách tài khóa trong việc phát hành trái phiếu chính phủ.

Một trong những thành công nổi bật của chính sách tiền tệ trong những năm gần đây là kiểm soát tốt lạm phát và ổn định được giá trị nội tệ. Tỉ lệ lạm phát trung bình trong giai đoạn 2015-2019 chỉ xấp xỉ ở mức 2,6%/năm, giảm mạnh so với con số tương ứng 9,7% trong giai đoạn 2010-2014. Tương tự như vậy, đồng VND chỉ mất giá khoảng 8% trong cả giai đoạn năm năm gần đây, bằng một nửa so với cùng giai đoạn trước đó. Chính sách điều hành tỉ giá cũng linh hoạt và đáng tin cậy hơn. Thành công này một phần là nhờ giá cả thế giới duy trì ở mức thấp kể từ sau khủng hoảng kinh tế thế giới 2007-2009, nhưng phần khác là nhờ vào việc NHNN đã điều tiết tăng trưởng tín dụng và tăng trưởng cung tiền một cách hợp lý hơn. Cung tiền, biến dẫn dắt giá cả trước khoảng sáu tháng đến một năm, chỉ tăng trung bình 15%/ năm trong giai đoạn 2015-2019, giảm so với con số tương ứng 20% trong giai đoạn 2010- 2014 và xấp xỉ 32% trong giai đoạn 2005-2009.

Nhờ những kết quả trên, chính sách tiền tệ cho tới nay đã có được sự tín nhiệm (credibility) cao hơn so với giai đoạn trước. Về cơ bản, lạm phát kỳ vọng đã được neo khá tốt vào lạm phát mục tiêu, doanh nghiệp và người dân tin tưởng hơn vào giá trị đồng nội tệ.

Mặc dù thành công trong việc kiểm soát lạm phát nhưng chính sách tiền tệ vẫn còn nhiều vấn đề bất cập. Thứ nhất, đó là việc can thiệp tiền tệ còn mang nặng tính hành chính, không tuân theo quy luật thị trường. Các công cụ lãi suất điều hành chủ yếu mang tính biểu trưng, chứ ít hoặc không tác động tới lãi suất thị trường, đặc biệt là khi nhà điều hành muốn cắt hạ lãi suất. Công cụ chính sách tiền tệ có tác động thực sự tới thị trường lại là “hạn mức tăng trưởng tín dụng” – mang nặng tính “xin cho” giữa NHNN với các tổ chức tín dụng.

Sức khỏe của hệ thống tiền tệ và cơ cấu tín dụng đã được cải thiện nhưng việc đáp ứng được các chuẩn mực quốc tế vẫn còn nhiều khó khăn. Kể từ năm 2012, NHNN đã chú trọng tới các chính sách ổn định tài chính thông qua việc tái cơ cấu một số tổ chức tín dụng, giải quyết nợ xấu, nâng cao các chỉ tiêu an toàn hệ thống theo hướng đáp ứng chuẩn Basel II. Tuy nhiên, cho tới nay nhiều ngân hàng vẫn còn gặp khó trong việc đáp ứng hệ số an toàn vốn (CAR); có sự chênh lệch lớn giữa cơ cấu huy động ngắn hạn và cho vay dài hạn; tín dụng tập trung nhiều vào lĩnh vực xây dựng và kinh doanh bất động sản, tiềm ẩn rủi ro lớn cho nền kinh tế một khi thị trường này gặp khó khăn. Tỉ lệ nợ xấu còn cao và chưa được xử lý dứt điểm cộng với khả năng tài chính thấp khiến nhu cầu tăng vốn của các ngân hàng thương mại, kể cả các ngân hàng thương mại nhà nước, giống như một chiếc thùng không đáy.

Do nền kinh tế phụ thuộc nhiều vào hệ thống ngân hàng và tín dụng, nên mặc dù đã giảm mạnh trong những năm gần nhưng tốc độ tăng cung tiền của Việt Nam vẫn thuộc diện rất cao và vượt khá xa so với tốc độ tăng GDP theo giá hiện hành. Kết quả là, kể từ năm 2016, tỉ lệ M2/GDP theo giá hiện hành của Việt Nam đã bỏ xa các nước trong khu vực ASEAN và hầu hết các nước châu Á khác, ngoại trừ Trung Quốc. Tỉ lệ M2/GDP và tín dụng/ GDP tính đến cuối năm 2019 ước lần lượt vào khoảng 170% và 150%, một mặt tạo rủi ro bong bóng giá tài sản (bất động sản) và/hoặc rủi ro lạm phát, mặt khác làm hạn hẹp dư địa nới lỏng tiền tệ khi cần thiết.

Đặc biệt, chất lượng tín dụng ra nền kinh tế vẫn đang là một dấu hỏi lớn. Chỉ số Tổng dư nợ tín dụng/GDP của Việt Nam tăng vọt trong những năm gần đây. Trung bình trong giai đoạn 2011- 2015, Việt Nam cần 1,01 đồng tín dụng để tạo ra 1 đồng GDP, nhưng đến giai đoạn 2016-2019 thì cần tới 1,30 đồng, tăng 28%. Bên cạnh đó, tỉ số Dư nợ tín dụng mới (tăng thêm ròng)/GDP, cho biết muốn có thêm một đồng GDP thì cần thêm bao nhiêu đồng dư nợ tín dụng trong cùng năm đó, cũng tăng mạnh. Chỉ số Dư nợ tín dụng tăng thêm ròng/GDP trung bình trong giai đoạn 2011-2015 là khoảng 0,121, còn của giai đoạn 2016-2019 là 0,171, tăng tới 41%. Sự gia tăng của chỉ số này có thể phản ánh hiệu quả tín dụng đi xuống, chất lượng tăng trưởng của nền kinh tế phụ thuộc một cách rủi ro vào tín dụng.

Nhìn chung, mười năm sau khủng hoảng, chính sách tiền tệ đã đạt được những thành quả nhất định, đặc biệt là việc kiểm soát tỉ lệ lạm phát ở mức thấp và giữ được sự ổn định của môi trường kinh tế vĩ mô. Tuy nhiên, vẫn còn rất nhiều vấn đề tồn tại, chưa được giải quyết như mục tiêu đã đề ra. NHNN với vai trò là một ngân hàng trung ương đảm bảo sự lành mạnh của hệ thống tiền tệ cần tiếp tục kiên trì theo đuổi các biện pháp nhằm nâng cao sức khỏe của hệ thống. Chỉ khi chính sách tiền tệ được thực hiện trên một nền tảng hệ thống lành mạnh thì nó mới có thể mang tính thị trường, bớt mệnh lệnh hành chính hơn.

Để tiếp tục ổn định được giá cả và giá trị tiền đồng, chính sách tiền tệ nên được giải phóng khỏi mục tiêu hỗ trợ tăng trưởng hay gián tiếp tài trợ thâm hụt ngân sách, đặc biệt là trong dài hạn. Tăng trưởng cung tiền cần được tiếp tục được hạ thấp cho phù hợp với tốc độ tăng trưởng kinh tế và lạm phát mục tiêu. Tính minh bạch trong việc đưa ra và giải trình các hành động chính sách cần được nâng cao. Một bảng cân đối tài sản công khai và cập nhật thường xuyên là thứ mà NHNN còn thiếu so với các ngân hàng trung ương tiên tiến trên thế giới. Chỉ khi làm được điều đó, sự tín nhiệm với NHNN mới được nâng cao, và chính sách tiền tệ mới được thực thi theo một cách có thể dự đoán được, giúp cho doanh nghiệp và người dân có thể an tâm lập và thực thi các kế hoạch sản xuất kinh doanh một cách lâu dài.

Phó Giáo sư, Tiến sĩ Phạm Thế Anh, Kinh tế trưởng, Viện Nghiên cứu Kinh tế và Chính sách (VEPR)